談安全提領率 (safe withdrawal rate) 的最新研究 (一)

財務自由學派一般有分收息和提領, 亞洲較重視收息的現金流 (cash flow from dividend / interest); 然而北美普遍重視出售資產 (即提領) 的現金流 (cash flow from disposal of assets), 因為北美通常以投資股債組合作為主流 (股票方面受J. Bogle等啟發, 衍生Bogleheads), 而北美股票通常低股息 (稅務原因), 順理成章, 資本增值在財務角度變得十分重要。

安全提領率 (safe withdrawal rate), 就是按出售資產現金流衍生的指標, 這是考慮第一年從資產組合出售x%的資產, 得出提款銀碼後, 再在往後按通脹調整提領金額, 直至百年歸老。

於1990年代, William Bengen 對safe withdrawal 做了元祖級的研究, 該研究是基於美國自1920年代的數據, 可得4%的安全提領率, 即到死也很大機會不會用盡退休的資產。自此之後, 4% safe withdrawal rate便家傳戶曉, 成為了4% rule, 在多個場合, 聽說甚至國會也有人提及。雖然說4% rule, 但通常會有很多規則改變, 如保守一些(< 4%), 進取一些 (>4%), 以及隨資產值變動的提領率 (variable withdrawal)。

近年開始有一些說法, 4% rule並不是一個足夠安全的safe withdrawal指標。最新研究提及可能要低於3%才能較為安全。

• 我留意最新近的研究, 例如加拿大理財youtuber Ben Felix引用美國2022年最新研究 (Cedeburg and others), 若果近鄉偏誤 (home bias) 存在, 股債組合的安全提領率會低至2.2%左右 (留意全股組合因缺乏分散的效益, 安全提領率會更低), 而組合若捉夠分散, 包含環球股票及債券, Ben Felix則說可提升至2.7%左右 (這個數字我估可能是Ben Felix請教該研究學者得出, 不在研究文獻當中)。
• 該研究是基於60-65歲退休夫婦 (單身結果則放附錄), 為什麼最新研究的安全提領率遠低於4%? 這是由於 (1) 現今人均壽命較90年代同齡人仕長, (2) 最新研究引用大量股債回報數據, 若只運用美國數據, 會有倖存偏差 (survival bias), 另外亦有易取數據所衍生的抽樣偏差 (easy data bias)。
• 針對倖存偏差及易取數據偏差, 研究學者們出盡九牛二虎之力嘗試考古各國股債回報的歷史數據, 從而得出過百年 (部分國家) 及幾10個 (視為) 已發展國家的按月股債回報, 運用了block bootstrap的抽樣技巧得出safe withdrawal的失敗率;
  
• Bootstrap近似蒙地卡羅法 (Monte Carlo method), Monte Carlo method運用random number 製造假設的回報, 而bootstrap是在實數中隨機抽樣, 股價回報的抽樣會較Monte Carlo method更"實"; 而block bootstrap是一堆時間上相鄰的回報"整塊"抽樣出來, 會令股價波幅再貼近些實況, 如回報波幅通常傾向密集 (volatility clustering) 及資產價格均值回歸 (mean reversion)。
• 研究學者主要是重視ex ante的概念, 即對將來發生的, 沒有底線, 視將來什麼可能性都會有可能發生, 如戰爭 (提及捷克斯洛伐克個案) 或經濟長年衰落 (如日本)。
  

我覺得這個研究很有意思, 在辯証角度, 某程度上是淋了4% rule一頭冷水, 在科學發展求真角度, 無可避免會面對這種情況, 新的研究會蓋過舊的研究, 從而更新認知。

然而, 新的研究並不是完美, 我自己看來, 覺得是有一點問題的, 不太認同純粹的ex ante概念 (不是因為自己不喜歡); 另外正如Ben Felix所言, safe withdrawal rate只是一個數字或指標, 實際操作可變, 我會另文再引另一名家觀點續談。

相關影片如下: