中性利率 (二)

今天復活節假期尾聲, 還有少許閒著的時間, 決定把最近欠下的文債中性利率來過了結 (前文中性利率 (一))。

這個經濟範疇我十分感興趣, 中性利率反映的是結構性經濟, 甚至乎地縁政治問題, 不像短期經濟波動及引伸的短期利率問題, 對於中性利率的思考是長期的, 是沉穩的, 而非受市場短期波動影響。 

美國的中性利率近十多年一值向下, 反映著什麼? 如果依經濟學者的研究或理解, 較傳統經濟學IS-LM, 兼且容易理解的因素必然是這個:

• 人口老化: 這個很直觀, 人口老化需求減少, 央行比以往幾十年前相比, 更加不能輕易提高利率, 必須傾向減息, 否則公司經營困難, 減少僱用人手及投資, 需求更加疲弱。

以下兩個因素是國家層面, 不屬傳統經濟學 IS-LM, 但十分易理解:

• 政府財政: 如果政府財政赤字率變高, 這樣會增加債務需求, 從而拉高利率, 無論還債信用 (風險溢價 risk premium), 或者是預期債務貨幣化 (通脹預期上升, 拉高名義利率), 都會拉高利率。
• 環球停泊資金的選擇: 以往各出口國 (如中日韓以至歐洲國家等) 慣性把出口賺來的資金停泊在美債 (基於高度流動性), 這能夠壓低美國的中性利率, 這就是美國有所謂的exorbitant advantage。然而近年各國隨著地縁政治關係緊張, 紛紛考慮分散資金停泊在其他資產。

有一個傳統的經濟因素, 我慧根不夠, 現在還搞不通:

• 生產率的提升: 
• 如果以我的長期認知, 生產率提升增加經濟的供應, 令物價有下行壓力, 中性利率理應向下。
• 然而, 在看過經濟學家的一些邏輯, 卻理解到相反的邏輯, 大概是生產率提升, 企業有空間增大投資從而賺多一點, 增加投資則谷起需求, 從而拉升中性利率。
• 如果套用到近期發展, 人工智能技術大幅躍進, 表面上會提升公司營運效率, 最終降低物價, 但公司因為增加資本開支於人工智能軟硬基建, 則對資金有龐大渴求, 如是者對於中性利率的作用力來自兩面。
• 又進而衍生的問題, 資本取代人力, 很多白領被裁, 又會否降低民間需求, 接著又扺消上述資本開支需求的效果?
• 近期美伊戰爭導致油價上升, 其對於中性利率的作用力則呈相反方向 (物價上升 vs 減少資本開支), 但又可能混合了上述美國財政赤字及國際資金停泊偏好問題。

這個topic表面上簡單, 實質複雜, 這是為什麼即使看完資料及AI, 當時也不能輕易落筆寫下來。無論如何, 今日假期尾聲, 在此記綠下來, 當作留下一些思考記錄。

說實話, 我現在已轉行多年, 經濟邏輯已較以往遲緩, 分析已不像以往般敏銳, 今日算出個力來過小結, 日後或許多點閒談, 或者寫短一點, 這樣可以有多點寫作的可持續性, 不竟我是數佬出生, 寫作對我來說, 很痛苦。